Por Alejandro A. Tagliavini*

                  La base monetaria mostró una contracción de 2,9% en febrero, una caída superior a los $ 72.000 M para ubicarse en los $ 2,08 B, pero lleva un incremento del 39% nominal promedio en la comparación interanual.

                  El gobierno logró bajar drásticamente la emisión que utilizaba para financiar el gasto al que en algo bajó y, sobre todo, licuó en términos de inflación real que, según el prof. Steve Hanke, llega al 83,67% interanual, mientras que la “inflación” oficial -el aumento del IPC, en rigor- es del 38,50%. Recordemos que inflación es la depreciación del peso por exceso de emisión en tiempo real y, por tanto, le medición más pura -aunque no perfecta- es a partir del dólar más libre, el blue.

                  Si el IPC no ha seguido a la inflación se debe a la fuerte recesión, a los subsidios y a la represión estatal de algunos precios y tarifas. Pero esto tiene patas cortas y, en algún tiempo, ambos índices deberían compatibilizarse. De momento la brecha es del orden del 45% y ese es el recorrido potencial del IPC, la “inflación” oficial.

                  Ahora, precisamente, como vimos en notas anteriores, la caída del blue está evidenciando la baja de la inflación, deflación en realidad, o sea, revalorización del peso a consecuencia de la contracción en la emisión. Si el gobierno continúa con su política contractiva y logra que el peso siga revaluándose -deflación- podría lograr que esa brecha se acorte y finalmente se cumpla lo que promete Guzmán de que la “inflación” oficial sea del 29% en 2021.

                   Según los analistas del Banco Supervielle: “Si el déficit primario para 2021 está en el rango de 3,5% a 4,5%, y considerando una tasa de colocación de la deuda en pesos similar a la observada durante enero y febrero, no esperamos que la base monetaria (ni el circulante) crezcan con relación al PBI”.

                   Por cierto, según el mito “Cavallo” -por llamarlo de algún modo- según el cual el precio del dólar tiene relación con la cantidad de reservas, mostraría una “paridad teórica” -la que surge de dividir los pasivos monetarios sobre las reservas del BCRA- de un dólar de $130, lo cual explicaría la caída del paralelo. Pero es solo un mito, el tipo de cambio depende exclusivamente de la oferta y demanda en tiempo real.

                   Así como la inflación real podría compatibilizarse con la oficial -la suba del IPC- el dólar oficial también ya que Economía espera un ritmo de devaluación cercano al 25% para 2021 y aunque todavía falta mucho -una brecha del 63%- como se ve en el siguiente gráfico se acercan rápidamente:

              Así las cosas, por increíble que parezca -aunque lo veníamos anticipando hace meses en notas anteriores- en Argentina llegó el año verde y de momento convienen las inversiones en pesos. Hoy, rinden más los bonos CER que los dólar linked. En lo que va del año el precio de los principales bonos CER tuvieron un alza cercana al 15% en promedio, destacándose subas superiores al 20% en el TX26 y el TX28. Así, en este cuadro de Julián Yosovitch puede verse cómo los rendimientos de algunos se han transformado en negativos:

                   Contrariamente, la curva de los dólar linked -que bajan un promedio de 4% en lo que va de marzo- se ha invertido mostrando la desconfianza de los inversores en que el gobierno sostenga el tipo de cambio oficial después de las elecciones de Octubre como puede verse en este gráfico también de Julián Yosovitch:

                Por cierto, los analistas especulan sobre el futuro de los linked y los CER según las expectativas que tienen tanto de devaluación (60%) como de inflación (cerca de 50%) en 2021, pero esos guarismos podrían, como vimos al principio de esta nota, estar equivocados y acercarse más a lo que dice el gobierno.

                 Insólitamente, ha sido mejor negocio el plazo fijo tradicional que el blue aunque actualmente ofrece un rendimiento mensual del 3,08% para la inversión minorista y del 2,8% para la mayorista, cifra inferior al nivel actual de los aumentos de precios -entre el 3,5 y 4%- y similar al de la evolución del tipo de cambio oficial y ahora Guzmán plantea solo 1,3% mensual de devaluación. Por cierto, así las cosas, quizás más atractivos resulten los plazos fijos UVA.  

                  Otra opción es la de los bonos ajustados a tasa fija. Por caso, el BDC24 (de la CABA) que cotizando a $100,2 posee una TIR del 48,16% para los que prefieren la parte larga de la curva, en tanto que para aquellos que prefieren activos de short duration y mayor liquidez está el título soberano TO21 (del Gobierno Nacional) que a un precio de $96,90 posee una TIR del 45,32%.

                   Por su lado, las empresas argentinas, según el índice Merval, tienen hoy una valorización bursátil de apenas un 18% de lo que habían alcanzado tres años atrás. Y, con el dólar cayendo, eso podría resultar una buena opción sino fuera que estamos muy lejos de una recuperación real de la economía. En cuanto a los Cedears, con un dólar en baja, dependerán de cuánto suba Wall Street que, de momento, pinta bien dado el “dinero helicóptero” que Biden se apresta a lanzar.

                    En cualquier caso, stockear puede resultar un buen negocio dado que el IPC promete subir más que el blue y los inmuebles, aunque también condicionados a la recuperación de la economía, podrían recuperar algo en dólares. El precio del metro cuadrado cayó 6,8% interanual en promedio para todos los segmentos durante el cuarto trimestre del 2020. De esta manera se consolida una tendencia que viene desde el 2019.

                     Por cierto, el riesgo país opera cerca de los 1600 pb, el mayor nivel desde la reestructuración de la deuda. Acumula subas del 15% en lo que va del 2021 y un avance del 45% desde el canje de deuda en septiembre de 2020. Por caso, un bono con vencimiento en 2035 vale USD 32, cuando su valor nominal es 100 lo que implica una tasa de retorno de 17% anual, súper alta para los valores que se manejan globalmente. La suba en el rendimiento de los bonos de EE.UU. sin dudas influye, pero lo definitorio es el exceso de endeudamiento de una Argentina campeona en defaultear.

                      Ahora, controlado el gasto y -al financiarse con emisión y deuda- controlada la inflación (real, no el IPC), no significa que la economía vaya a crecer, salvo un esperable rebote desde la demencial caída por las cuarentenas y otras restricciones con excusa de la “pandemia”. Falta lo más importante, esto es, revertir la fuerte represión del mercado por parte del Estado. El camino correcto para levantar la economía es incentivando la inversión y el consumo privado, desregulado, de modo de permitir la expansión de las actividades, y bajando impuestos.

                      Al revés de lo que dice el keynesianismo, el modo sano y real de reactivar el consumo y, por tanto, la economía es como con el proyecto de exención de pagar Ganancias a los salarios y haberes jubilatorios que no superen los $ 150.000. La iniciativa original preveía que el Estado resignara unos $ 40.000 M pero que se cubrirían con una suspensión de la baja del impuesto para las empresas, pero ahora el oficialismo introducirá la retroactividad al 1° de enero de 2021 lo que sumaría entre $ 13.000 y $ 15.000 M al déficit lo que sería bueno que se financie con venta de propiedades estatales, o recorte del gasto.

                     En cualquier caso, mientras que el efecto sobre el consumo sería inmediato, estos cambios afectarán a las cuentas públicas de 2022, no a las de este año, dado que Ganancias se paga en junio del año siguiente del período fiscal gravado.

*Senior Advisor, The Cedar Portfolio 

@alextagliavini

www.alejandrotagliavini.com