Por Alejandro A. Tagliavini*

 

Las bolsas mundiales despidieron octubre como el peor mes desde 2012, por la corrección en Wall Street, la guerra comercial y el temor a una desaceleración económica global. El índice MSCI World cayó -8,5%, lo que significó una pérdida de capitalización de US$ 4,5 B. El que más cayó fue el Nikkei, -8,7%, seguido Nasdaq, -8,6%, aunque el Dow Jones bajó solo -4,48%, en tanto en Europa el EuroStoxx descendió -5,93%.

Según John Normand, estratega de JPMorgan, “el porcentaje de tipos de activos que han generado un retorno positivo este año es de sólo el 20%, un nivel que no se veía desde la estanflación de los años 70 y desde la última gran crisis financiera global”. Sólo el Nasdaq tecnológico, algunas materias primas y los préstamos apalancados en EE.UU. consiguen este año un retorno superior a la liquidez en dólares. Por cierto, para algunos las bajas han sido exageradas y estiman que, por tanto, es oportunidad de compra, de hecho, las bolsas comenzaron noviembre en positivo.

Uno de los factores que va despertando dudas en los inversores es que la economía de EE.UU. no estaría creciendo sanamente sino inflada con endeudamiento. Durante el año fiscal 2018 -finalizado el 30 de septiembre- Washington se endeudó en casi US$ 1,2B cuando el déficit fiscal del presupuesto fue de solo US$ 779.000 M, diferencia que se debe a gastos “extra presupuestarios”. O sea, que el déficit real es un 50% superior al presupuestado. Y más preocupante es que el pago de los US$ 325.000 M de intereses ya explica el 40% del déficit del presupuesto, y sigue aumentando.

Entretanto, en octubre el Merval cayó casi 12%, más que la media mundial aun considerando la apreciación -forzada por el BCRA- del peso, los analistas no ven el panorama alentador. Sin dudas esto muestra una caída en la inversión productiva en favor de la bicicleta armada por el gobierno, el “carry trade” fogoneado por la subasta diaria de Leliq.

Ahora, pese a que el dólar e incluso la tasa de interés de referencia fueron encaminados a un “escenario más estable”, lo más preocupante es el riesgo país que terminó octubre en 651 pb, 28 unidades más que septiembre y no se esperan mejoras importantes en el corto o mediano plazo aunque haya comenzado noviembre mejorando.

Hoy, el ratio de deuda del gobierno sobre PIB ronda el 80% y podría superar bien el 100% a fines de año, según evolucione el dólar. Así, el pago de intereses que en 2017 fue del 2% del PIB, superaría el 3% en 2018 y más de 4% en 2019 -optimistamente- lo que genera incertidumbre respecto a la sostenibilidad, algo que hasta el FMI dijo en el último informe. Los bonos no suben lo que deberían, y la curva de los bonos medios y largos muestra también que todavía existe incertidumbre y desconfianza.

En este Staff Report, el FMI prevé que Argentina tome nueva deuda por más de US$ 15.000 M durante el período 2020-2021 a pesar del superávit primario que proyectan. Y lo cierto es que no parece que se alcanzará ese superávit, sino que podría ocurrir una fuerte caída de la actividad económica debido al aumento de la “presión fiscal total” (impuestos, inflación, endeudamiento/tasas altas) y, por tanto, en la recaudación.

Por otro lado, el plan para desarmar el stock de Lebac implicó un aumento del 100% de la cartera de títulos públicos nacionales en los bancos desde enero a agosto -aun, no se conocen los datos de septiembre y octubre que son mayores-, según el BCRA, ya que los utilizan para integrar los aumentos de encajes, lo que viene acelerándose claramente.

Y así se conforma una bola de nieve, ya que aumenta el crowding out, es decir, que el financiamiento a las empresas privadas cae en favor de esta bicicleta armada por el BCRA. Dadas las tasas la gente no demanda créditos y los bancos le dan los fondos al Central. Operatoria en la que los grandes beneficiarios son los bancos -que por eso aguantan la imposición forzada por el gobierno- ya que piden plata a los privados en plazos fijos que pagan un 50% y, tras ventanilla, lo entregan al BCRA por Leliq al 70%. Y esa diferencia, parasitaria, lo paga el resto de la economía.

Así, para S&P, las calificaciones de los bancos está un poco por encima del Soberano ya que la responsabilidad recae sobre el Estado. Pero, a pesar del optimismo declarado por el BCRA, lo cierto es que desarmar ese stock en manos de los bancos podría generar un déficit cuasifiscal de 5 o 6 puntos del PIB, o más según viene la economía cayendo.

En fin, toda esta bicicleta bien podría no tener buen fin: una deuda creciendo fuertemente con una actividad económica en caída. Pareciera que están proyectando que, en algún momento, la deuda deberá renegociarse, dejando al descubierto el fallo del programa del FMI que quedará aún más desprestigiado de lo que está, ya que puso en Argentina fichas inusualmente altas, cosa que el mundo observa atentamente.

 

*Miembro del Consejo Asesor del Center on Global Prosperity, de Oakland, California

 

@alextagliavini

 

www.alejandrotagliavini.com

 

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