Por Alejandro A. Tagliavini*

 

Aunque en el coloquio de Idea reinaba cierto “optimismo” en el sentido de que lo peor ya pasó -la caída del PIB se iría revirtiendo y la inflación cediendo- los datos objetivos indican lo contrario.

Una medida de valoración comúnmente aceptada en los mercados de acciones es el PER (Price Earnings Ratio), la relación entre el precio de una acción y los ingresos por acción de esa empresa. Y suele funcionar, porque cuando es exageradamente alto o bajo acaba cambiando la dirección del mercado. En EE.UU. ahora está ligeramente por arriba de la media histórica: en el S&P 500 el PER está en 20. En Europa, con un PER de 16, está muy barata. Y China, ha caído más de 30% desde máximos.

Ahora, cómo es que el PER se ubique a niveles del 2016 si el mercado de EE.UU, subió 35% desde entonces. Sucede que aumentaron los ingresos de las empresas, ergo, los ingresos por acción, lo que resulta esperable cuando la economía viene creciendo -o inflándose, según cómo analicemos la situación- al 4% anual.

El PER de las acciones argentinas está muy desordenado -como todo el país- pero en general podría decirse que está muy bajo, muy barato. Ahora, realmente está barato o dadas las circunstancias es lo que corresponde. Al contrario de lo que suele decirse -más allá de situaciones coyunturales inmediatas- el mercado no se maneja con expectativas sino con realidades objetivas en tiempo real.

Para decirlo rápidamente, un PER de 20 como en EE.UU. puede darse porque eso significa que las acciones están rindiendo un 5% anual (1/0,05=20), un interés razonable cuando los bonos del Tesoro a 10 años rinden alrededor del 3%. Pero qué pasaría si el gobierno ofreciera tasas del 72% a los bancos o 57% a los privados, pues ¡estaríamos en Argentina!

Y entonces el PER debería ser muy bajo (menor a 1,75= 1/0,57) para poder superar esas tasas. Visto así, el PER de las empresas argentinas es muy alto, de hecho, algunas rondan 7 y más. Con lo que no llama la atención que el dinero siga dejando -la producción- la bolsa para ir a la bicicleta financiera.

El IPC se disparó 6,5% en septiembre, así la suba de precios acumulada durante lo que va del año es de 32,4%, y el acumulado en los últimos 12 meses llega a 40,5%. Si se confirman las expectativas de 5% para octubre y 3% para noviembre-diciembre, el año cerraría en 47,3%. Así el 2018 sería el peor año desde 1991 (84%) cuando se instauró la convertibilidad. Lo que en mi opinión es optimista porque la inflación podría ser mayor.

Recordemos que la inflación no es “exceso de moneda” en el mercado sino exceso de emisión en tiempo real, es decir, una vez emitido el exceso reflejamente -aunque el IPC mensual del Indec tarde en contabilizarlo- el mercado provoca inflación para equilibrar la oferta y demanda. Esta semana por el desarme de Lebac el gobierno pagó 57% y aun así inyectó $ 120.797 M, es decir, en el orden del 10% de la base monetaria.

Además, luego Hacienda colocó Lecap por $75.000 M contrayendo la demanda en exceso -el negativo de la sobreoferta e igualmente inflacionario- que equivale a un orden del 5% de la base monetaria y esto sin contar ni la caída en el PIB ni la absorción también artificial por parte de los bancos que pagan 50% por plazo fijo dado que “invierten” en Leliq al 72%. Con este gap inflacionario -entre emisión y absorción artificial- objetivamente la inflación no debería aflojar.

El dinero dirigido a la bicicleta financiera es retirado de la producción. Como están las tasas, una empresa para financiarse mediante el descuento de cheques o adelanto de cuenta corriente tiene un costo total cercano al 100% anual (el doble que a principios de año), costos que al igual que los impuestos van al precio del producto.

Así las cosas, la cadena de pagos se complica y, para el acumulado enero-agosto, los montos de cheques rechazados representaron 4,9% del total compensado, creciendo 200% interanual, en tanto que los montos rechazados no cobrados crecieron 68%. Entonces, las empresas se financian vendiendo ahorros, vendiendo dólares lo que sumado al carry trade está dando como resultado un dólar artificialmente barato que, como todo lo artificial, no es sano.

Así, todos -los que auguraban crecimientos- ahora dicen que la cosa va mal. Por caso, la Cepal ahora dice que el PIB caerá 2,8% en 2018 y 1,9% en 2019. Extremadamente optimista y es solo cuestión de meses para que vuelvan -otra vez- a recalcular sus pronósticos hacia la baja.

El PIB se desplomó 4,2% interanual en el segundo trimestre de 2018 y no existe ningún criterio objetivo -solo débiles argumentos mercantilistas como que supuestamente crecerían las exportaciones- para justificar que esta curva no continúe su baja. Por el contrario, el PER está mostrando que la bicicleta financiera está haciendo destrozos en la producción -ergo, el consumo- y la suba desaforada de impuestos es el tiro de gracia que se le pega a un caballo cuando no tiene cura posible.

 

*Miembro del Consejo Asesor del Center on Global Prosperity, de Oakland, California

 

@alextagliavini

 

www.alejandrotagliavini.com

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